流动性反弹和全球衰退宏观调控拐点年中可见

程志云
雪灾、信贷反弹和对全球经济陷入衰退的预期很可能让监管部门的宏观调控政策陷入两难境地。
雪灾加速政策松动？
信贷增长依然很快。
日前，人民银行发布的1月份金融运行报告显示，去年底收紧的银根在年初又出现了反弹。
1月末，金融机构本外币贷款余额28.67万亿元，同比增长17.53%。其中人民币贷款余额26.97万亿元，同比增长16.74%，增幅比上年末高0.64个百分点。当月，人民币贷款增加8036亿元，同比多增2373亿元。
与此同时，一场突如其来的雪灾很可能令情况雪上加霜。
根据中金公司统计，截止到2月1日，这场席卷14省市、1亿居民的暴风雪已经造成直接经济损失643.1亿元，相当于中国单季 GDP的1%。1-2月份工业生产和出口都将遭受重创，推高通胀水平。
一位宏观经济分析师猜测，尽管雪灾为经济带来了诸多不良影响，但从另一方面看，雪灾的发生反而有可能让紧缩的宏观调控政策出现松动。
一位中金公司人士告诉记者，面临大灾之下货币政策势必要紧中求活。历史规律表明，大灾之后的数月，固定资产投资必然高企。过度紧缩无疑会增大经济硬着陆风险，甚至导致严重就业问题，政府不会“舍就业而压通胀”。
不少金融机构预期，伴随着雪灾带来的巨大影响，从去年下半年以来实施的宏观紧缩政策或许出现了松动的迹象。
难以遏制的流动性？
但是流动性泛滥依然是挥之不去的烦恼。
央行1月份金融运行报告显示，1月末，广义货币供给量 (M2)余额41.78万亿元，同比增长18.94%，增幅比上年末高2.20个百分点；1月末，人民币贷款余额26.97万亿元，同比增长16.74%，增幅比上年末高0.64个百分点。信贷反弹很快。
与此同时，中国银监会本月13日公布的统计数据显示，去年第4季度，国有商业银行不良贷款率出现反弹。截至2007年末，国有银行不良率为8.05%，较去年第3季度末的数据上升了0.22个百分点。受此影响，银行业金融机构整体的不良率中止了持续下降的趋势，去年4季度末与3季度末的不良率都保持了6.17%，主要商业银行的不良率则由3季度末的6.63%上升到6.72%。
人民币汇率的加速升值带来另一重担忧。
中国人民银行授权中国外汇交易中心的数字显示，2008年2月15日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的中间价创下再次新高，以1美元对人民币7.1763元，突破了节前7.18的新高。
某券商分析师也指出，从短期来看，流动性泛滥的局面在今年上半年不会有所改变。2008年人民币升值预期 8%-10% 已经为市场所接受，有的甚至认为升值的幅度会更大，这个预期已经足以使得热钱产生涌入我国的冲动。
为了对冲流动性，2月14日，春节长假后的首次公开市场操作中，央行就发行了三期总计1950亿元央行票据，创下近一年以来单次央票发行的最高纪录。
与此同时，央行还进行了4期正回购操作交易量达1350亿元，两项合计共回收流行性3300亿元。其中3年期规模900亿元，创下今年以来该品种最大的市场化发行量。
一位业内人士指出，信贷反弹和信贷质量下降说明央行从紧的货币政策目前还不宜放松。
经济减速危险
但是，受到外部因素影响，国内经济还面临减速威胁。
国内的经济很可能在2008年受到次贷危机引发世界经济衰退等外部因素的强力影响。一些学者担心，假如政府持续保持严厉的宏观调控政策，国内经济会因为受到二者夹击而陷入衰退。
实际上外部经济恶化的程度或许已远大于政策制定者当初的预期。
目前，美国经济增长显著放缓。2007年四季度GDP增速由3季度的 4.9%大幅下滑至0.6%，远低于市场预期的1.2%。各项数据显示美国经济陷入衰退的风险。
严重的外患无疑给中国出口增大了压力，贸易顺差增长将显著下降。“在这种条件下，进入下半年，国内的宏观紧缩的政策势必将会逐步放松。”一位分析师表示。
中金的分析报告指出，宏观政策的主基调改变的可能性并不大，既定的紧缩政策也不会改变，但是力度可能放缓。
一位安信证券的分析师也在一篇分析文章中表示，假如严厉的宏观调控和外部需求下降聚在一起，那么市场短期承受的压力将比较大。但是从经济基本面的角度来考察，假如政府很快地调整宏观调控的政策，经济完全有能力很快地爬起来。
“综合考虑我们认为上半年从紧的货币政策不会改变。假如世界经济继续减速，导致中国经济硬着陆风险加大，政策基调的改变可能出现在下半年。”申银万国证券高级宏观分析师李慧勇说。
而一位更加激进的学者则表示，3月份的两会之后很可能就是政策转变的要害时点。

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